威易发北交所IPO: 营收规模与在审企业相距甚远, 业绩真实性存疑

这个夏天，最能点燃国内民众情绪的莫过于横空出世的苏超了。就在刚刚结束的苏超联赛第六轮比赛，南京主场以60396人创下上座人数新纪录，一时之间风头无两。在苏超联赛持续爆火期间，“太湖三姐妹”苏锡常尤为全国人民所津津乐道。相较于经济实力的遥遥领先，苏锡常由于对此次苏超联赛准备不足，在仓促应战的情况下在本次联赛伊始一度携手叨陪末座。本文的主人公发行人就坐落在“太湖三姐妹”之一的无锡。不过遗憾的是，发行人此次IPO似乎并没有学到苏锡常在发展经济时的游刃有余，反而更像常州队在此次苏超联赛仓促应战后的尴尬频出。

据公开信息显示，无锡威易发精密机械股份有限公司（简称“威易发”或发行人）申请北交所IPO的具体时间为2024年12月26日，申报期则为2021年度至2024年1-6月。然而令人大跌眼睛的是，公司在2021年度-2023年度3个完整会计年度全部发生了大量的差错更正。与此同时，发行人的审计机构也是变来变去，2021年度审计机构还是和信会计师事务所，2022年度变为中喜会计师事务所，2023年度又变为天健会计师事务所。简而言之，发行人申报期的财务数据和负责财务数据真实准确的审计机构都存在相当大的不确定性，准备工作相当之粗糙。

如果说发行人因业务复杂、规模庞大导致财务数据核算困难也就罢了，然而实际情况是，发行人的业务模式相当简单，基本只有金属密封件一种产品。规模也相当有限，2021年度至2023年度的营业收入分别仅为5155.23万元、6437.733万元、10643.31万元，迟至2023年才堪堪破亿元。而北交所2024年受理企业平均营业收入76,627.56万元，中位数为52,715.46万元，其中有49家企业营收在30,000万元以上，占比75.38%，发行人营收规模不出所料地荣登倒数第一，和常州队如今在苏超联赛排名的尴尬程度有过之而无不及。

鉴于发行人申报北交所的时间点正处在国九条颁布和315新政实施的元年，各板块上市门槛大幅度提升，而发行人却仍然如此头铁地进行资本市场闯关。如今距离发行人申报上市已经过去大半年，上市门槛又进一步拉高，2025年上半年新申报企业最近一年平均净利润已经高达9158.46万元，平均营收更是高达74,756.87万元，发行人与之差距可不是一星半点。在上市门槛大幅提升的大趋势之下，发行人的上市前景着实不容乐观。

一、多项指标与在审企业相距甚远，新审核形势下上市前景不容乐观

据发行人自述，公司选择的具体上市标准为《北京证券交易所股票上市规则（试行）》第2.1.3条之“（一）预计市值不低于2亿元，最近两年净利润均不低于1,500万元且加权平均净资产收益率平均不低于8%，或者最近一年净利润不低于2,500万元且加权平均净资产收益率不低于8%”，发行人2022年度、2023年度扣非后的净利润分别为2756.73万元、4625.33万元，加权平均净资产收益率分别为36.37%、44.25%。

仅从公开的财务指标看，发行人似乎已经满足了北交所的上市标准。不过时也命也，如果在5年前，发行人还有可能因注册制初始红利而蒙混过关，但如今随着国九条等政策的落地见效，IPO审核环境仍处在大幅收紧状态，上市门槛已经今非昔比，上述财务指标基本上只是明面上的审核标准，拟申报企业面临着的是远超纸面规定的审核难度，实际执行的财务指标更是远超上述条文规定的标准。诸位看官如有疑虑，不如看下估值之家统计的2025年1-6月的北交所过会企业的主要财务指标，具体情况见下表：

单位：亿元

如上表，和北交所2025年上半年过会的12家企业相比，发行人无论是营收规模、盈利能力、资产规模都处于全方位落后的状态。营收方面，2022年度至2024年度，发行人的营收分别为0.64亿元、1.06亿元、1.34亿元，而25年上半年过会企业最近一个会计年度最低营收也有3.35亿元，发行人营收规模占同期过会企业平均营收的比例分别只有9.59%、13.57%、14.76%，基本上只有十分之一。净利润和资产规模差距虽有所减少，但依然差距不小，发行人2022年度至2024年度净利润只有过会企业平均净利润的74.22%、75,15%、81.07%，资产规模更是常年维持在15%上下。显而易见，从北交所最近一批过会企业主要财务指标反映的审核标准来看，发行人距离北交所上市可谓相当之远。

更为严重的是，从北交所2025年上半年新申报的企业来看，发行人今后面临的审核环境将更为严峻。如上表，北交所2025年共计新申报115家企业，仅有1家企业最近一个会计年度营收规模在2亿元以下，其余企业全部在2亿元以上，且超过一半的企业营收在4-10亿元之间。即便唯一的营收低于2亿元的企业，其营收规模也有1.48亿元，同样超过发行人最近一年1.34亿元的营收。换言之，发行人营收规模在2024年度和2025年上半年北交所新申报企业均荣登倒数第一，其上市前景可想而知。

至于净利润虽不似营收那么糟糕，发行人最近一个会计年度虽实现了0.66亿元的净利润，但和新申报企业相比，仍然处在后40%部分，依旧不容乐观。

不客气地说，无论是从已上会企业主要财务指标反映的当下审核标准来看，还是从北交所新进申报的主要财务指标预计的未来审核标准来看，发行人都毫无竞争力可言。在这种情况下，发行人仍然如此头铁地冲击北交所，不得不令人佩服发行人勇气可嘉。

二、产品结构单一且竞争力持续下滑，市场空间狭小，存货长期积压，未来发展空间局限性明显

据发行人自述，公司始终专注于金属密封件的研发、生产与销售，公司主要产品有合金密封环、镍基合金密封环、C型密封环等精密密封件，通过不断丰富产品种类和提升产品质量，公司在全球市场中占据了重要的市场份额。不过，从发行人申报期内的实际表现来看，产品丰富度和实际竞争力可能存在一定疑问。

如上表，申报期内，发行人实际上仅有3款产品，且3款产品对营收贡献度非常不均衡，其中合金密封环对营收贡献度基本上长期维持在70%以上，对单一产品的依赖程度非常之高，而这往往意味着较高的经营风险。不仅如此，发行人全系列产品的市场竞争力基本清一色地呈现下滑态势，合金密封环、镍基合金密封环、C型密封环三款产品单价年均下降比率分别为2.31%、4.13%、5.59%，没有哪怕一款产品的单价是在上升，可见发行人的议价能力着实有些堪忧。

上述问题只是发行人当下经营出现的困境，而从下游行业反映的未来前景看，发行人更是难言乐观。根据发行人的说法，公司的生产的金属密封件主要应用在汽车上的涡轮增压器，其中大约70%应用与传统能源车，30%应用于混合动力汽车。根据乘联会发布的数据来看，传统能源汽车的销量从2021年的7159万辆下降至2024年的6924万辆，下降幅度明显。混合动力汽车作为公司产品的另一大应用场景，其在申报期内虽然呈现出较为明显的增长态势，但发行人似乎并没能抓住这一市场机遇。从发行人客户的终端厂商分布来看，当前客户基本上仍然以传统车厂为主。

如上表，在发行人各年度主要客户对应的终端车厂中，几乎全部是传统燃油车厂商。虽然问界、比亚迪一度出现在终端车厂的名单中，但其对应的公司客户威孚集团很快又跌出发行人前五大客户名单，发行人显然并未能借助威孚集团稳住在新能源汽车市场中的地位，不知是发行人的原因还是威孚集团的原因。至于理想、小米、小鹏、零跑等主流造车新势力，并没有出现在上述名单中，发行人对新能源汽车市场的开拓成果可见一斑。

更为糟糕的是，发行人短期内很难改变这种局面，因为公司赖以生存的涡轮增压器市场格局相当固化。据中研产业研究院《2023-2028年中国涡轮增压器行业供需分析及发展前景研究报告》分析，全球涡轮增压器市场基本被盖瑞特(Garrett)、博格华纳(BorgWarner)、三菱重工(MHI)、大陆集团(Continental)、石川岛(IHI)、康明斯(Cummins)等巨头寡头垄断，共占全球涡轮增压器市场的九成以上，涡轮增压器市场已形成寡头竞争格局。从发行人披露的这些客户的终端厂商情况来看，这些客户涡轮增压器的供货对象基本全是传统燃油车厂。可以想见，在发行人在对新能源汽车市场开发不力的情况下，其未来的命运基本上已经和传统燃油车的命运高度绑定。

实际上，即便发行人的下游市场格局能够稳住，但其增长潜力依然肉眼可见的局限，因为其产品所在的市场空间相当局限。根据发行人自己测算，2023年涡轮增压器金属密封件全球市场规模为242,402万元，国内市场规模为76,034万元，而当年度发行人营收金额为10,640.37万元，其中95.53%系内销。在发行人无法大幅开拓海外市场的情况下，留给发行人的业绩增长空间大约只有6亿元，甚至不如上市公司一年的营收。

单位：万元

值得注意的是，从发行人存货积压情况来看，发行人很可能也已经未盛先衰。如上表，2021年末至2024年末，发行人原材料跌价比例分别为11.97%、18.63%、6.96%、14.80%，库存商品的跌价比例分别为4.48%、4.79%、4.98%、4.02%，原材料和库存商品的跌价一直维持在相当高水平。这并不正常，前者很可能说明发行人部分技术很可能过时，后者说明发行人产品已经出现滞销，这显然不是什么好兆头。

综上，发行人作为一家营收规模长期位列北交所在审企业末尾的企业，不仅主打产品竞争力持续下滑，业务模式也相当封闭僵化，报告期内营收增长高度依赖传统燃油车。至于本该成为新增长点的混动汽车领域，发行人可以说是一再折戟，并最终使得发行人早早地出现了技术过时和产品滞销等早衰迹象。考虑到发行人极度狭小的市场空间，当下的业绩表现恐怕已经是公司所能达到的极限。

三、应收款项持续走高，业绩表现和现金流严重脱节，与关联方频频共用供应商客户，业绩快速增长背后真实性疑点重重

上文述及，发行人申报期内的主要财务指标与北交所在审企业差距巨大，尤其是营收规模一项，长期位列倒数第一。实际上，发行人不仅营收规模和北交所审核要求相距甚远，营收真实性也存在不小的疑问。

单位：万元

首先，应收款项余额占比稳步走高，涉嫌业绩突击。如上表，2021年末至2024年6月末，发行人应收账款余额占比分别为61.32%、69.93%、73.38%、124.65%，增长速度非常之快。众所周知，应收款项主要是收入确认时点和收款时点不同所导致，如果一家公司应收款项增长速度显著高于营收增长速度，存在很大嫌疑通过放宽信用政策的方式进行业绩突击。考虑到发行人在申报期初仅有5155.24万元的营收规模，远远达不到北交所上市的纸面标准，业绩突击的理由和动机明显。

单位：万元

其次，业绩表现和现金流脱节，业绩增长无现金支撑。如上表，2021年度至2024年度，发行人销售收现率分别为93.56%、85.46%、72.80%、88.82%，没有哪怕一年超过100%。同期净现比分别为69.14%、43.02%、41.80%、78.11%，一度只有40%出头，这相当不正常。因为理论上来说，现金流指标一般是含税指标，营业收入和净利润是不含税指标，前者正常来说应该大于后者才对。而在发行人这里，现金流量指标清一色地小于业绩指标，且部分年份差距相当之大。如果说应收款项增长速度高于营收增长速度还能将原因归咎于账期，那么现金流指标长期低于业绩指标说明发行人的业绩真实性存疑。

单位：万元

最后也最为重要的是，与关联方频频共用供应商和客户，高毛利背后暗藏异常。据申请材料显示，发行人的产品与关联方发那特、广州钜岚、锦翰网络等公司产品存在高度雷同性，且存在重叠客户和供应商的情况。仅以实控人之一刘立璞控制的发那特机械科技有限公司为例，发行人申报期内与该公司重叠客户收入占比分别为40.87%、39.18%、39.59%、37.98%，重叠供应商采购各年度也分别高达35.40%、12.80、23.63%、35.76%，上述重叠供应商中尤为值得注意南京桑阿洛金属制品有限公司。根据招股书显示，2021年、2023年以及2024年上半年，南京桑阿洛金属制品有限公司均为发行人第一大供应商。然而天眼查数据显示，该公司迟至2017年10月25日才成立，注册资本500万元，实缴资本23.98万元，参保人数为0，很有可能是空壳公司。

很明显，发行人的供销体系可谓疑点重重，异常之处甚多。然而就是在这种情况下，申报期内，发行人2021年度至2024年度各年度的毛利率分别为67.64%、66.05%、67.54%、68.88%，毛利率之高简直令人咋舌。考虑到发行人并未表现出和高毛利相匹配的市场地位和产品竞争力，上述疑点重重的供销体系是否系人为制造高毛利的有力工具有待于保荐机构进一步核查。

综上，发行人作为一家营收规模本就在北交所在审企业中吊车尾的企业，在主要财务指标和审核要求想去甚远的同时，其业绩真实性似乎也很难经得起推敲。不仅业绩突击痕迹明显，业绩表现也长期和现金流情况严重脱节，供销体系更是诸多异常。在这种情况下，发行人业绩的真实性和可信度令人疑窦丛生。

四、技术储备同行业差距大，半数发明专利系从外部转让，研发投入力度全方位落后于同行业公司

据发行人自述，“经过多年的积累，公司已具备优秀的技术实力、高效的生产工艺及稳定的质量控制水平”。仔细对发行人的技术能力进行梳理后不难发现，上述说法有夸大陈述之嫌。

在技术储备上，此次申报北交所之时，发行人总共仅取得了14项专利，其中发明专利4项，实用新型专利10项。如此专利不要说和一众上市公司相比，很多中小厂商专利数量就足以对发行人形成碾压。反观同行业公司，专利最少的密封科技也有32件，高出发行人不少。和同行业均值相比，发行人的专利数更是只有同行业平均值的10.69%，发行人技术实力与同行业差距着实有些超出正常的认知范围。

不仅如此，就连上述仅有的4项发明专利中，竟然有多达2项系从外部受让取得。要知道，此时距离发行人成立已经长达14年。在14年的发展历程中，仅取得14项专利，平均一年一项专利的研发效率实在过于缓慢。尤其是最能说明技术实力的发明专利，发行人通过研发方式取得的只有2项，研发能力如此捉襟见肘却仍然宣称自身“具备优秀的技术实力”，未免过于罔顾事实。

技不如人之下，更令人担忧的是发行人并未展现出奋起直追的决心。如上表，申报期内，发行人各年度研发费用率分别为6.02%、5.73%、4.27%、4.18%，在一路下滑的同时也全方位落后于同行业可比公司。考虑到发行人的经营规模和技术储备本身就和同行业公司存在巨大差距，以发行人当前的表现来看，公司的技术实力和同行业公司或许将陷入“三轮车追汽车”，越追差距越大的尴尬窘境。

五、实控人频频违规占用公司资金，申报前清仓式分红，会计差错更正频发，内控有效性问题突出

根据公开信息显示，发行人系王征豫、蒋红亮、刘立璞、周廷碧于2010年12月共同发起成立，其中周廷碧系王征豫岳母，虽名为发起人，但起股权实为王征豫代持。于是在新三板挂牌前夕，周廷碧将其所持股份转让给王征豫控制的员工持股平台。直至本次申报北交所之时，发行人的股权结构如下：

如上图，王征豫直接持有发行人35.98%的股份，并通过上海银峰间接控制发行人12.30%的股份表决权。另两位发起人蒋红亮、刘立璞分别占发行人25.50%的股份。也就是说，三人合计直接和间接控制发行人99.28%的股份表决权，掌握着发行人绝对的权利。正所谓绝对的权利意味着绝对的腐败，在实控人3人的治理下，发行人频频上演关联交易大幅增长、违规占用公司资金、掏空式分红屡发、财务内控失效等合规问题。

关联交易方面，除了上文所述的与关联方长期大规模地共用客户供应商之外，发行人自身还与关联方之间频频发生购销业务。如上表，申报期内，发行人向关联方销售金额从申报期初的1.76万元猛然飙升至申报期末的337.00万元，而关联销售增长的主要对象便是与之共用客户供应商的发那特。与此同时，发行人与关联方的采购金额也从申报期初的4.20万元大幅提升至13.21万元。

不仅如此，发行人董监高还频频向公司违规借款。据估值之家统计，王征豫、蒋洪亮、刘立璞由于个人资金周转，曾分别向公司累计借款189.37万元、45.65万元、98.83万元，合计借款333.85万元。另外，公司监事会主席殷锋由于个人资金周转，曾向公司借款10万元。上述事项已构成违规占用资金，2023年6月，因未能及时披露资金占用事项，公司及其多名高管被全国股转公司实施口头警示的自律监管措施。

在发行人发生违规占用资金的同时，发行人还频频进行大额分红。报告期内，发行人分别于2021年5月、2022年11月、2023年5月进行分红，累计派发现金红利3400.16万元。其中，发行人在进行2022年半年度权益分派时力度异常之大，每10股派现24元，共计派发现金红利2400万元。要知道，公司当年净利润也不过2756.73万元，妥妥地清仓式分红。而在此次递交招股书前，发行人于2024年9月再度进行分红，向全体股东每10股派现2元，共计派发现金红利600万元。考虑到公司实控人王征豫、蒋红亮、刘立璞三人合计持有发行人99.28%的股份，上述分红也基本上全部落入这三人的口袋。

更为难以置信的是，发行人连最基本的财务数据准确性也很难保证，长期发生大面积地会计差错更正。据统计，申报期内，发行人发生会计差错更正事项长达19项，时间跨度涵盖2021年度-2023年度。差错更正事由更是五花八门，如会计备查簿信息登记错误、为及时入账、会计科目使用错误、减值计提不充分、未执行新会计准则等等。而与会计差错频繁相伴随的是，发行人的审计机构变动也是相当频繁，2021年度至2023年度财报的审计机构一年一换。考虑到审计工作会涉及到公司大量机密性内容，除非迫不得已，上市公司很少会频繁更换审计机构。而发行之所以人审计机构更换的如此频繁，是否说明上述会计差错的性质已经不是简单的会计差错？不能排除存在人为调整财务数据的可能性。

如果说业绩规模不够尚且可以归咎于外部市场环境，但合规意识如此之淡薄显然只能是从自身找原因。从发行人申报期内的种种表现来看，发行人实控人几乎完全将公司视为自己的私有财产，存在相当高的管理层凌驾于内控之上的舞弊风险。据此，发行人的合规意识亟待提升。